【作者：朱丽娜；源自：21世纪经济报道《独家专访李小加：滴灌通融资达1.2亿美元模式已打通 年底前将投资上千小微门店》2022.04】

卸任港交所行政总裁后，李小加终于实现了自己“不想打工”的愿望。

2021年8月，他以牛码创始人的身份再次高调出现在媒体面前，宣布滴灌通投资平台的启动，希望把国际资本精准引入中国小微企业。

李小加曾把在金融市场的经历比喻为“水利工程师”，滴灌通的名字来自以色列农业的滴灌技术，铺设完善的基础送水管道以细分的岔口将微小的水滴精准输送、直接分流到独立植株中，造就沙漠绿洲的奇迹。

相比传统的PE、VC，滴灌通的投资模式到底有何本质区别？“今天的传统金融就像计算机的主机时代，因此我们可以把华尔街主机的这种方式，按照可以进入到毛细血管的小支架重新设计和重新组织。滴灌通就是这样一个尝试，是基于中国数字化网络时代的创新。”滴灌通创始人兼主席李小加在接受21世纪经济报道记者专访时表示。

他透露， 自2021年初创立以来，滴灌通目前已在国内投资超过100家小微实体门店，顺利完成“百千万计划”的首个里程碑。“投资的行业涉及零售、餐饮、服务、文体四大领域，门店覆盖15个子行业，分布超过10个省份，实现了模式跑通。”

滴灌通的首阶段“试验”亦得到了资本市场的认可，以及数位香港知名富豪的加入。今年3月底，滴灌通宣布完成7000万美元的B轮融资，红杉中国（Sequoia China）作为滴灌通的早期投资者之一，继A轮融资后再次投资。参与本轮融资的新投资者包括郑裕彤家族第三代掌门郑志刚、李嘉诚旗下的维港投资（Horizons Ventures）机构等。此轮融资获得超额认购，亦让滴灌通自成立以来的融资总金额达到1.2亿美元。

“柳暗花明”

21世纪：滴灌通在完成B轮融资后，弹药很充足，接下来会有什么大动作？

李小加：A轮的融资实际上都是我们合作伙伴的钱，然后B轮这轮融资是7000万美元。公司层面弹药很足，开始用自己的钱把公司做起来，把团队、系统搭起来，用公司股东的钱在做一些前期的跑通。我们刚发起了滴灌通中国基金，我们要把投资者的钱和中国的小微企业连在一起，所以最终我们的基金才是资金真正的最大规模的来源。我们的“百千万”计划，百计划基本上是靠自己的钱先跑通了，千计划以上开始主要是投资者的钱。开始有投资者参与了我们的中国基金，然后越来越多的投资者会参与，这个受制于是否能够迅速的上量。

百计划是把系统跑通，整个从资金的海外来源一直到投入到国内的WFOE（外商独资企业），从WFOE里面直接投到每一个小店，然后小店横跨10多个省市，横跨十四、五个子行业，大概有12个连锁伙伴。

我们想要打通的核心关节全部都打通了，这个模式就可以成功运营了。希望今年三季度开始或者年底前会上千。千计划主要的目的是想在投资的过程中，希望百分之七、八十的共性问题在这1000个店里面都能够遇到，然后都能有很好的解决方案并变成模块。这样将来类似的问题一旦再出现，就是系统在做决策了。

21世纪：从你跟海外投资者的交流来看，他们现在对于投资中国这类资产的兴趣或者关注点是怎样的？

李小加：他们有对比很强的两个反应。第一就是耳目一新，突然觉得是不是有可能柳暗花明，在中国这么多年投的都是比较容易大起大落的上市企业，规模也比较大，然后受政策影响很深，受国际资本进出的影响也很深。如果能够投到中国经济土壤里、实体经济里真正生命力极强的小微经济中，并且能找到新的投资方法的话，那绝对是柳暗花明。

另外一个反应就是，恰恰因为从来没有人想过会这么做、能这么做，因此这些大机构也不清楚到底这种资产算什么资产？因为它既不是上市股权，也不是PE、VC，也不是债务、信贷，也不是对冲基金，那到底是什么？在大机构里放在哪个框，要不要重新设计一个新的产品类别，然后产品类别有多大的潜力，应该有多大的配置，这些都需要有一定的过程和时间。

随着大家对这种新的投资模式的认知更加清晰，认为其潜力足以令它可以在内部重新启动一个新产品和新资产类别的开发和审批的过程，这可能要有一定的时间。所以早期参与的就是不受制于太多条条框框的一些公司投资者、专业投资者、家族办公室等。

跟着赢者走

21世纪：滴灌通的模式跟传统的PE、VC还有对冲基金或者是其他的投资模式本质的区别是什么？

李小加：今天的传统金融就像计算机时代的主机时代有三个D：device、discovery、delivery（产品、发现、交付）。这三个D是它的一个支撑，也是华尔街的核心。首先双方之间要有一个很清晰的法律关系。产品就叫device，在传统金融里，是一个非常正式和长久的法律关系，有很清晰的内涵和外延，有立法和监管共同认可的一种关系来进行投资。

由于是这种比较正式的关系，因此有信息的发现和价格的发现过程，就是discovery。信息和价格的发现需要大量的中介机构所产生的各种各样的信息来源——招股说明书、招债说明书、年报、月报、季报、研究报告、评级报告等等。投完了以后将来的钱能不能回得来，双方在什么情况下是什么样的法律关系，是靠大量的机构背书的交收体系，（包括）交易所、清算所、托管银行、监管机构、法庭等。所以，整个传统金融是个中心化的金融，三个D是大规模完成的。

这里面最核心的一个概念，就是企业是一个长周期、长寿命的机构。回到小微世界，小微企业就像自然界里一季一季、一年一年的鲜花、小草、小树，它不是参天大树。春天来了活了，到了冬天走了，春天来了又回来了，是生生不息的，但生命周期也是相对比较短的，老百姓靠自己的积蓄和亲戚朋友之间互相凑的钱，开的小商、小贩、小店。这些小店有的本身单个风险很高，但是传统金融认为如果（店）两三年就死了，就是风险。但是这些小店的生命周期可能就那么短。劳动创业者、小店主可能以后又开一个店，或者换个地方又开一个店。

21世纪：这个模式的创新很有意思，你们已经投了100家小店，目前回本周期、生命周期情况如何？是否出现坏账或者可能会有一些店是真的倒闭了？

李小加：今天中国数字化已经高度普及、高度深入，由于各种各样的支付体系已经完备了，无数的小微企业实际上收入都已经处在严格的数字化系统之中。尤其1亿个小微企业里的顶部企业，都是各种各样的连锁企业，品牌商底下的小店，不仅有普通的数字化连接，而且是由比较高效的管理软件和财务软件控制的。因此我们可以把华尔街的主机这样的一种巨大方式，按照很小的一个支架，可以进入到毛细血管的小支架重新设计和重新组织。

滴灌通就是这样一个尝试。基于今天中国数字化网络基础上的一个创新，把华尔街的三D迅速微化，微成一个小的芯片。因此，我们就是一个合同，既不是证券，也不是信贷，是商业合同。这是一种永久性的资本安排，也就意味着它必须是股权性质的产品。

但这个产品不能按照传统的股权登记等执行手段去交收，交收非常昂贵，因此它必须是一种非常直接的收入，反映的是股权的利润分成。按照收入的比例来进行分成，然后在每天的收入中间自动在分账体系里加以扣除。

因为刚投了100多家，现在都活着了。你要做好思想准备，本身单个的小店是不能投的。首先它本身生命周期就短，比如说有一些十几个月就回本了，这意味着这个东西是很热的，很热的东西意味着很快就容易冷。回本周期越快，生命周期就越短。

作为投资的心态来看，你只关心你的整体组合中投资的效果是怎么样的？整个放了多少钱，然后散出来了以后，最后又集合回来的钱是多少，所以你投资的小企业只要足够好，就足够承担你失败的成本。这些小微企业，我们都是挑最好的，跟着赢者走。

聚焦大消费

21世纪：滴灌通主要聚焦在餐饮、零售、服务、文化，当时为什么会选这几个行业？挑最好的店，具体有哪些筛选的标准？

李小加：这个行业首先是大消费行业，无论经济周期、政策周期、货币政策、地缘政治如何变化，这些行业都是波动性相当小的，抗周期性风险能力最强，是老百姓生活离不开的行业。

第二，它能够真正实现投资的分散化。因为我们平常生活中的需求就是靠千千万万个小店来解决的，这意味着如果你能够投到千千万万个小店里的话，你的投资从根本上就是极端分散化的，其中风险的关联是非常小的，因此它的投资回报的质量就会非常高，就是所谓的夏普指数（Sharp ratio）很高。

第三，这些行业都有非常稳健的现金流，而且是每天都会出现的现金流。每天都是细水长流的现金流回收的行业，这可以实现我们的要求——每天能回款。

这给投资带来两个非常需要的东西。第一，我们的退出不受制于上市、IPO或者卖掉等，因为这些小商小贩小店永远不可能去上市。所以对我们来说每天能够回钱，这是我们最自然的一个投资的退出，也是最自然的风险的管控，因为每天回来的钱就意味着风险资本在逐渐减少。第二，这些行业由于十分分散，意味着我们可以大规模地、非常迅速地积累知识、积累数据、积累对投资的洞察和洞见。行业生命周期短的话，意味着资金要不断地回、不断地投，我们的资金利用率要非常高，一块钱可能在一年里面要转个一两次。

香港金融中心具天然韧性

21世纪：香港是国际金融中心，最近很多人在说香港出现一些人才的外流，你怎么来看香港长期的竞争力问题？

李小加：香港这几年元气大伤，这是不争的事实。这里面既有外在的因素，也有内在的因素。未来挑战巨大，这是大家必须面对和承认的一个现实。但是，我们也知道香港是在大海里面成长起来的一个经济体和社会，天然就有抗风险的韧性。由于它是开放的，很容易走，也很容易来。那就意味着无论是资本、人才、思想、信息，（这些）在香港都是非常容易来、非常容易走的，你做好了，（就能）迅速聚集人才、聚集资本、聚集信心，这就是香港的本质。

作为一个流动的市场，只要我们把事情做好、想清楚，我觉得今天的走不是问题，未来能不能让人家来才是问题。我觉得大家都把着眼点找好,从这个角度来讲，香港的作用还是非常巨大的。

21世纪：你提出要在香港创建新型的债券市场，相比股票市场香港债券市场发展的速度有一些落差，对此你有哪些建议？

李小加：总的来说，债券市场比起股票市场当然难多了，因为债券是全球市场，所以一定要基于一个非常重要的主权债券市场和主权货币市场。因此，一个小国家、小地方是不可能把债券市场做大的，因为债券市场的基础必须是国债市场，没有一个巨大的国家主权作为债券市场的基础是不可能的。所以，世界上只有最大的这些国家和它的储备货币，能够支撑起比较大的债券市场。中国本身国内的债券市场从规模上已经是全世界第二了，最终要让国际投资者都能够把中国的国债作为一个基础的货币债，让大家都持有。

债券市场不是一个简单的投资市场、交易市场。债券市场实际上是一个资产配置和资金配置市场，就是说大家买债券实际上是把债券当作一种现金的替代品，所以，能不能让更多人把一个国家的国债当作现金的替代品，那才是一个国家的货币真正走向了全世界。人民币一定会经过这个必由之路。我觉得香港一定是这条路过河的第一个地方，一定要在香港摸着石头过河。河不是那么深，我们也都摸过去几次了，可以接着往前摸，能过得去，这就是我这个提案的核心。

李小加的滴灌观点

【源自：搜狐-混沌学院《港交所前总裁李小加：为一亿五千万中国小店做滴灌》2022.06；有删减】

自2021年初创立以来，滴灌通已在中国内地投资超过100家小微实体门店，“投资的行业涉及零售、餐饮、服务、文体四大领域，门店覆盖15个子行业，分布超过10个省份，实现了模式跑通。”

传统金融机构为什么不能服务好中小企业？

什么是滴灌通模式？

1.世上就两种人，一种是有钱人想投资，希望用今天的现金投资未来的收益；另一种是有发展的可能和机会，有好的项目、生意，希望今天拿到钱，换来明天的收益。

2.华尔街的基础功能，就是作为中介连接不认识的人。这个基础功能是一种投资回报功能，而投资回报中有对风险的评估。在不同风险下是否投资，怎么投资，以什么价格投资，换取什么样的回报，以什么样的方式管理风险，一切都围绕着风险来运作。

3.风险没有绝对的高和低，只有在某一个价格底下的高和低，如果我们有足够的价格涵盖风险，相对风险就小了很多。价格的发现过程就是对风险进一步评估、定价，使风险本身有一个量的核准，我们不仅能够衡量它有多高，还能够让大家在一个很好的市场机制之中决定能不能得到这个价格。

4.金融市场的风险机制由三角形的三个边组成：法律定好的产品，专业人员的价格发现和信息发现，以及一系列的组织和机构进行背书和保证。

5.金融交易一定是一个非常昂贵的过程，因为双方之间的关系是非常复杂的法律关系，双方的价格和信息的发现需要极其昂贵的专业人士来帮助完成，还需要世界上最重要的金融机构靠自己的名声和资本金来保证。

6.公司最需要钱的时候，通常是它年轻的时候，可只有到成熟阶段才能成为上市公司来拿钱。因此，中小企业很难在传统金融里拿到钱。我们常说中小企业风险很大，实际是说它经不起大三角的检验，因为它根本付不起这个钱，没人给它做相应的产品，也没办法做信息和价格发现，没人能对它的交收予以保证。

7.铁三角构成了我们金融市场中的闭环，使钱可以从一端到另一端，通过正确的载体和信息价格发现进行正确的交收，从而得到充分的利益互换，这就是金融的本质。

8.以色列降雨量不大，也没有很多河流和湖泊，但它是中东对欧洲最大的花果出口国。因为它的农业是一种滴灌农业，通过把小塑料细水管铺到每个植物的根部，使其在很缺水的时候仍然可以精准灌溉，而且是适时灌溉，比如在水吸收更容易的夜里灌溉。这种灌溉模式，使得这个本来很缺水的地方，对水的利用变得极端高效。

9.中国有一亿五千万小店，我们每年可以看到四千多万小店消失，可每年又有差不多五千万的小店新增。

10.传统金融只能投参天大树，或者可能成为参天大树的企业，这就失去了巨大的投资蓝海。由于中国数字化的高度普及和深入，我们已经可以做小花小草的投资了。

11.我们和传统金融最大的不同是，传统金融的尽职调查、信息和价格发现都要极其深入。因为投一笔钱很大，既要很深又要很广。我们一笔钱很小，丢了以后不是个事儿。因此我们公司的业务模式是大数准则。像保险公司一样，我们不寻求每一笔生意的精准，我们寻求的是整体数据和统计规律上的精准，以及方向的合理性，这样我们的产品设计会非常清晰。

12.滴灌通不是靠压低风险端来做成的，更多是增加投资的成功端。相当高的失败率是可以接受的，只要成功的收入足够承受失败，这是一个组合面的投资，不是单个的投资。

13.在中国老百姓刚需这个永不变的主题里，投资从来没有到达底层。如果通过滴灌通的有益尝试，能够进入末梢，进入中国的深土，进入中国的实体经济，我们有机会找到一个新型的投资方式和模式，可能就不会那么严重地受到全球宏观货币政策和地缘政治影响。

14.中国的劳动创业者太难找到资本支持。很多时候他们开一个店是对自身才能的浪费，开四五个店最合适，可是他们永远不可能攒到或借到钱开四五个店。